5月(yuè)13日(rì)，年(nián)内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着(zhe)“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。实(shí)际(jì)上(shàng)，早在去年底及(jí)今(jīn)年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等(děng)问题(tí)成(chéng)为(wèi)市场关注焦点，中(zhōng)国(guó)基金(jīn)报采访多位投(tóu)研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估(gū)”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今(jīn)年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央(yāng)企科技(jì)引领、央企现代能吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗源等ETF也(yě)将获(huò)批(pī)发(fā)行，更有扎堆(duī)上报的(de)央国企(qǐ)基金(jīn)在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上(shàng)是构成催(cuī)化因素(sù)的，近期(qī)银行股大涨的一个(gè)催化因(yīn)素(sù)就(jiù)是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题基金的申报(bào)发行(xíng)，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的催化剂，基本(běn)面、资(zī)金面、政(zhèng)策(cè)面都在(zài)向好，下半(bàn)年，中特估有(yǒu)可能独(dú)领风骚。”万家基(jī)金(jīn)章(zhāng)恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理杨振建(jiàn)就(jiù)表示(shì)，近期(qī)密集(jí)申报的国央(yāng)企(qǐ)主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领(lǐng)”、“现代能(néng)源”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好支(zhī)持央国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为(wèi)行情进(jìn)一(yī)步上涨(zhǎng)的催化剂(jì)。去年以来公募基(jī)金发行整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金申报(bào)吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗和(hé)发行，行情火热下将为市(shì)场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步(bù)上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因(yīn)为新一(yī)轮深(shēn)化国企(qǐ)改(gǎi)革的(de)大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠(dié)加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到(dào)央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基(jī)金行(xíng)业(yè)高质量发展的要求(qiú)，引导更多(duō)资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服务(wù)实体(tǐ)经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的(de)和(hé)板(bǎn)块带来增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望(wàng)成为(wèi)中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和人工(gōng)智能成(chéng)为两大明显的主线，而(ér)新能(néng)源等(děng)前期热门(mén)赛道股冷却(què)，在此背景下，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工(gōng)，这三大行(xíng)业(yè)主要(yào)是央企或(huò)地方国资所在的行业，民(mín)营(yíng)企业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于(yú)行业本(běn)身基本面在(zài)今年(nián)会有重大的向上变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今年市场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随着国(guó)有企(qǐ)业改革的推进，大(dà)概(gài)率这些企业(yè)会进入一个(gè)提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中(zhōng)特(tè)估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这(zhè)波中(zhōng)特(tè)估的投资机会做(zuò)好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机(jī)会，判断中特估的机会(huì)未来三年(nián)分两个(gè)阶(jiē)段。”融通红利机(jī)会基金经理何龙表示(shì)，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以(yǐ)数(shù)字经济和“一带(dài)一(yī)路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极(jí)高的(de)品种(zhǒng)，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后，基于顶层(céng)设计对国央经营(yíng)管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每一个央国企的报(bào)表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司(sī)经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进行布(bù)局，比如医(yī)药(yào)和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显(xiǎn)露出不少基(jī)金(jīn)在行动。国金证(zhèng)券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年(nián)年报(bào)前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概(gài)念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一(yī)季度超(chāo)过30％的(de)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计也显示(shì)，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金对港(gǎng)股央国企的(de)持股市值比重达到2019年(nián)以来的新高，港股央(yāng)国企(qǐ)持股(gǔ)总市(shì)值占港股持股总市(shì)值(zhí)的比重由(yóu)2022年四(sì)季度的(de)25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公(gōng)司(sī)的投研，落实到日常的(de)投(tóu)研(yán)流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研究员过(guò)去对国央企的固定思(sī)维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用(yòng)当前国央(yāng)企愿意(yì)交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力去进(jìn)行跟踪发现变(biàn)化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通基(jī)金在行动上，要(yào)求研究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖行(xíng)业(yè)的所有(yǒu)国央(yāng)企构建专门的股票(piào)库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地调研的的成(chéng)果，了解国央企经营思路和财务(wù)导(dǎo)向的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深入学(xué)习，对(duì)“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体制机制(zhì)、行(xíng)业(yè)产业结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续(xù)发展(zhǎn)能力等方面所体(tǐ)现的(de)鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建的(de)具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略(lüè)导向的估值体系，而不是(shì)简单套用国(guó)外的(de)传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种(zhǒng)新的(de)提法，但是(shì)这个概念所(suǒ)涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传统产吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗(chǎn)业的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个(gè)领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情的机会(huì)的。同(tóng)时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关(guān)行(xíng)业的(de)研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国(guó)特(tè)色的估值体系(xì)是资本市场使命(mìng)，投(tóu)资者需(xū)要学(xué)习(xí)领会并针对原有的(de)估(gū)值体系进行改造，以适应现实(shí)的需要(yào)。明确该体系的框架是第一(yī)位的工(gōng)作，合理设置(zhì)指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可(kě)和(hé)实施是最终该体(tǐ)系能否具备长期价值的基础。不过(guò)，他(tā)也提醒，人为的(de)拔估(gū)值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家战略(lüè)价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发(fā)展要(yào)符(fú)合(hé)国(guó)家战(zhàn)略发展发向，更需(xū)要(yào)承(chéng)担社会公共(gòng)责任等。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进(jìn)估(gū)值体系之中，也引(yǐn)发(fā)市场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社(shè)会价值、符合国(guó)家(jiā)战略发展的(de)价值？首要任务就构建中国特色的价值(zhí)评价(jià)体系(xì)，改变(biàn)从以(yǐ)私人股东权(quán)益出发(fā)，现金流折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值(zhí)观念、纳(nà)入中国特色(sè)的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企业(yè)的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建(jiàn)也直(zhí)言，近年来(lái)国资委指(zhǐ)导国内(nèi)团(tuán)队对于中国特色ESG披(pī)露与评(píng)价体(tǐ)系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也(yě)认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现金流(liú)、持续(xù)增长的(de)盈利(lì)、科技创新对(duì)提升(shēng)企业内在价(jià)值的积极作用，这(zhè)样有利于提高(gāo)估值定(dìng)价模型的科学性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在(zài)指数编制、策略(lüè)构建等实(shí)务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可(kě)以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研发经费投入强度(dù)等等(děng)。”王(wáng)帅也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金融精(jīng)选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思(sī)维、估(gū)值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其(qí)是(shì)估值(zhí)的方法(fǎ)和(hé)指标(biāo)上，他认为其(qí)包括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成本(běn)等(děng)，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强调(diào)政策(cè)优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续发展等各(gè)种因素与(yǔ)企业(yè)价(jià)值的关系(xì)。这(zhè)些因素在对估值结论和(hé)判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变化，还有估值(zhí)结(jié)论和估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适(shì)应(yīng)中国(guó)的市场和(hé)经济特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信基(jī)金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在(zài)实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的(de)指标(biāo)可(kě)以使用。

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