“现在的(de)房地产很难再出(chū)现像(xiàng)过去十年的系统性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济学(xué)家(jiā)洪灏向《红周刊(kān)》表(biǎo)示(shì)，房地产(chǎn)行业分化(huà)的愈加(jiā)明显，让机构和投资者的关注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海利檀(tán)投(tóu)资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部(bù)，而且是反复(fù)地杀到了底部，再(zài)往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房地产个股的(de)阿(ā)尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择(zé)，需要非(fēi)常小(xiǎo)心，避(bì)免选了半天(tiān)，标(biāo)的公司出(chū)现爆雷的(de)情况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要满足以下三个基准：有大的国资背(bèi)景的(de)、杠杆率(lǜ)较低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今(jīn)年房地产的开发资(zī)金来源，可以发现，其实银行的信(xìn)贷倾(qīng)向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但(dàn)今年新房(fáng)的(de)销售情况相较(jiào)一般。再(zài)关(guān)注一下，哪些房企能从银行拿到(dào)钱(qián)，其实主要还是那些(xiē)有国(guó)企背景的房企，民营房(fáng)企相对(duì)比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方(fāng)面都(dōu)非常明显。现(xiàn)在(zài)有国资背景(jǐng)的房企(qǐ)在资本市场表现相对较(jiào)好，但(dàn)没有国资背景的民营(yíng)房(fáng)企股价(jià)大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，在房地(dì)产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特(tè)别重视(shì)企业的成本(běn)优势，更具体一点，就是它的(de)净借贷水平(píng)（净负债率(lǜ)）是(shì)不是行业内的(de)最(zuì)低(dī)水(shuǐ)平(píng)；利润率是不(bù)是行业内最高的；融资(zī)成(chéng)本(běn)是否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低的；这些都(dōu)是我们(men)看重的一(yī)家(jiā)房企的综合(hé)成本。

　　需要(yào)注(zhù)意的(de)是，能(néng)够同时满足(zú)上述条件的房企并(bìng)不多。即便是在(zài)国央(yāng)企中，仍有部(bù)分房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红(hóng)周刊(kān)》根据Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格(gé)力地产、西藏城投、中(zhōng)交(jiāo)地产(chǎn)、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国(guó)央(yāng)企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发(fā)展、光明地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江股(gǔ)份(fèn)、城(chéng)投(tóu)控股(gǔ)等(děng)国央企房企也(yě)踩了(le)“三道红(hóng)线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着较稳健特(tè)色(sè)的国央企(qǐ)房企，其财务(wù)指标(biāo)称得上完全健康的仍(réng)是少数。而更加值得注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方(fāng)国企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又进一步考验(yàn)着国央企的资(zī)金链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于(yú)乐观的(de)预判未来(lái)市场，以及过(guò)于(yú)激进的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆(gān)覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家(jiā)房企进行(xíng)举例(lì)，它从2018年开(kāi)始(shǐ)到2021年，连续(xù)4年的净借(jiè)贷比例都维(wéi)持(chí)在(zài)33％左右，完全没有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机(jī)会(huì)来(lái)了，其开(kāi)始在一(yī)线城市进行(xíng)大举拿地，净(jìng)负债率也由此前(qián)的(de)33％左(zuǒ)右水准(zhǔn)提(tí)高到45％左右，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同(tóng)时，该房企新购入(rù)地(dì)块也实现了快速(sù)的开盘(pán)利用率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这(zhè)类企业就符(fú)合“最后(hòu)的(de)赢家(jiā)”的特点。一方面，在于它(tā)本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在(zài)一线城市，另外一(yī)半也主要(yào)集中(zhōng)在(zài)强二线和二线城(chéng)市；另一方(fāng)面，它(tā)的扩张(zhāng)是有节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些(xiē)房企(qǐ)的(de)扩(kuò)张速度让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年(nián)期间(jiān)扩张的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但出(chū)手的(de)章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如果(guǒ)负债(zhài)率(lǜ)扩张得太快，但未来(lái)的两年(nián)市场没有(yǒu)想象得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企(qǐ)的扩张速度是(shì)否激(jī)进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，主要还是(shì)看(kàn)房企的净负债率(lǜ)水平，在我看(kàn)来，这(zhè)个比例如果超(chāo)过60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这(zhè)一标准要比“三道红线”对房企(qǐ)的净负债率要求不得高于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬解释，当(dāng)前(qián)房地产行业的复(fù)苏速度并(bìng)没有那么快(kuài)，所以要规避公司净(jìng)负债率(lǜ)提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较(jiào)积极的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交(jiāo)地产、中(zhōng)国金(jīn防晒衣买什么颜色的好，七种颜色防紫外线排行)茂(mào)、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中国、保利(lì)发展等房(fáng)企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其中，中交地产(chǎn)净负债率持续居高不下，在2020年至(zhì)2022年(nián)期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形(xíng)成鲜(xiān)明对(duì)比的是，华润置地、中国海外(wài)发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团等(děng)房企在践(jiàn)行(xíng)较积(jī)极的(de)拿地策略的同时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了公(gōng)司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们是以同一筛选标准(zhǔn)来看(kàn)国央企与民营房(fáng)企，但在各维度的实(shí)际表现上(shàng)，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国(guó)央企的融资成本更低，融资渠道(dào)也(yě)更顺畅(chàng)，能够做到想融就融，这样(yàng)，国央(yāng)企自然而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然对比民营(yíng)房企，机构更加看好国央(yāng)企，但这也并不意味着，民营(yíng)企业中(zhōng)就没有“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数(shù)民(mín)营(yíng)房企同样受到机构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季报(bào)，滨(bīn)江集团的十大(dà)流通股东中新进(jìn)了“中国工(gōng)商(shāng)银行(xíng)股(gǔ)份有限公司－景(jǐng)顺长城(chéng)中国(guó)回报灵活配置混合(hé)型证(zhèng)券投资(zī)基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴马资产(chǎn)管理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公司的几只产品合(hé)计持有滨(bīn)江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐(lài)，和其自身(shēn)的基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以来的(de)近三年时(shí)间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本(běn)土房(fáng)企的滨江集团仍是表(biǎo)现出较强的韧劲(jìn)，2020年(nián)以来(lái)，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价表(biǎo)现(xiàn)等多维度都表现(xiàn)了较强的增(zēng)长势(shì)头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发(fā)布的2023年一季(jì)报，今年(nián)一季度(dù)，滨江集团更是实现了扣(kòu)非归(guī)母净利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时(shí)代(dài)”仍(réng)能保持自身(shēn)业(yè)绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州的战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团(tuán)有(yǒu)近七(qī)成(chéng)营收(shōu)来(lái)自杭(háng)州地区(qū)，而在2021年(nián)，杭州地区的营收比重(zhòng)只占到近六(liù)成。近三年持续稳居杭州房企(qǐ)销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江集团在杭州(zhōu)的土储(chǔ)补充(chōng)同样较为积极(jí)，根(gēn)据(jù)诸(zhū)葛找房(fáng)、住在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在(zài)杭拿(ná)地金(jīn)额依(yī)次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳(wěn)居杭州的本(běn)土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江集团(tuán)在(zài)杭州的较突出(chū)表现，也让(ràng)滨江集团的房企排(pái)名(míng)迅速(sù)提升(shēng)。到2023年，滨江集团的(de)房企排名已冲进(jìn)前十(shí)，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集(jí)团(tuán)股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机(jī)构(gòu)的集中(zhōng)调(diào)研。滨江集团发布公告表示(shì)，公司于5月(yuè)10日接(jiē)受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰(yīng)基金、建信(xìn)养老、新(xīn)华养(yǎng)老等18家机(jī)构调(diào)研。

　　产业链(liàn)布局重(zhòng)点移至存量(liàng)赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实际上房(fáng)地产开发(fā)只是房地产产(chǎn)业链上的(de)中游环节，其(qí)上游主要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等材料供(gōng)应商，而下(xià)游应(yīng)用行业主要包括中介服(fú)务(wù)、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红周刊》的采访，房地(dì)产(chǎn)开发环节与上游(yóu)材料端(duān)息息相关(guān)，新盘开(kāi)工不足导致上(shàng)游不被看好(hǎo)，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的(de)思路渐渐(jiàn)移至下游。“中国(guó)房(fáng)地产(chǎn)行业在进入存(cún)量(liàng)房时(shí)代，所以对地产(chǎn)产业(yè)链，尤其(qí)是偏消(xiāo)费属(shǔ)性(xìng)的(de)家装家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为(wèi)居民保有(yǒu)的住房规模(mó)越来越大(dà)，随着时间的(de)增加，内装(zhuāng)更新(xīn)的需求也会越(yuè)来(lái)越多(duō)。美国过去(qù)的数(shù)据充(chōng)分(fēn)说(shuō)明(míng)了(le)这一点，在(zài)新房销售见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产业(yè)链，我们相(xiāng)对看好和内装(zhuāng)相关的行业，例如消费建(jiàn)材、家居(jū)装饰等。”万家(jiā)基金人士(shì)表(biǎo)示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细(xì)分中相关赛道龙头年内表现的统计，目前暂居前两位(wèi)的都是来自家(jiā)纺赛(sài)道的公司，它(tā)们分别是富安(ān)娜和水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特别是(shì)前者(zhě)在(zài)月线连(lián)收七根阳线的基础上，年内(nèi)迄(qì)今涨幅已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者(zhě)为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富(fù)安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第(dì)一(yī)季度报告显示，报告期内，富安(ān)娜(nà)实现(xiàn)营(yíng)业收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股(gǔ)东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十(shí)大流(liú)通股股东来看，能够(gòu)发现该股早已成(chéng)为基金重(zhòng)仓股的天下，彼时包括公募的中欧(ōu)价值发(fā)现(xiàn)、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山(shān)。需要(yào)强调的是，中欧的两(liǎng)只基(jī)金都是价值派(pài)基金(jīn)经(jīng)理曹(cáo)名长在管(guǎn)的产(chǎn)品，首季其(qí)同(tóng)时重仓(cāng)的房地产(chǎn)产业链(liàn)股票还有金地集(jí)团和大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风光一时的家居板块也因疫情(qíng)、消费复苏进程缓慢(màn)等多因素(sù)一度沉寂，不过(guò)好在困境反转露出曙光，家居板块(kuài)中(zhōng)年(nián)内表现(xiàn)最好(hǎo)的是志邦(bāng)家居。同一时间段，该(gā防晒衣买什么颜色的好，七种颜色防紫外线排行i)股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来(lái)看，无论(lùn)是营(yíng)收(shōu)还是归母净利(lì)润，公司都(dōu)实(shí)现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的十大流(liú)通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具(jù)，一季报(bào)中他管理的广(guǎng)发策略优选和(hé)广发(fā)安(ān)宏(hóng)回报均增加了持股，而这(zhè)两(liǎng)只产(chǎn)品(pǐn)也成为志邦家居(jū)十大流通股股东中(zhōng)仅(jǐn)有的两只(zhǐ)公募。有意思(sī)的是，他似乎对(duì)于(yú)定制家居类标(biāo)的情有独钟，在另(lìng)一家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他管理的(de)全部三只产品(pǐn)均登(dēng)榜十大(dà)流通股股东(dōng)，其也成为他的独(dú)门(mén)重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也(yě)越(yuè)来(lái)越被机构所青(qīng)睐，不(bù)过这(zhè)类标(biāo)的大多在香港(gǎng)上(shàng)市，如何选择成为难题(tí)。对此，前述(shù)上海公募基金(jīn)经理举例分析：“物(wù)业服务不是(shì)一个高毛利(lì)的(de)行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选(xuǎn)公司还(hái)是(shì)希望挣的是市场化应(yīng)该挣(zhēng)的钱，以(yǐ)我曾经买的绿(lǜ)城服(fú)务为例，它在中高端楼盘(pán)占(zhàn)比是比(bǐ)较高的，每(měi)年(nián)到期的合(hé)同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后，经过(guò)两(liǎng)三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业(yè)里真正能做到产品提价的公(gōng)司很少，因为物(wù)业(yè)公司很(hěn)容易一开始(shǐ)是挣钱的，后(hòu)面因(yīn)为保安这(zhè)些固定(dìng)人员成本(běn)的(de)年度增长，不过服务(wù)没有特(tè)别(bié)好，客户没有那么满(mǎn)意，能做到提(tí)价(jià)难度是非常(cháng)大的。但是(shì)该(gāi)公(gōng)司能(néng)在业内做到(dào)到期之后提价率比较(jiào)高，这跟它(tā)的定位和比(bǐ)较(jiào)好的服务是有关系(xì)的。”他进(jìn)一步强调。

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