金融(róng)界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投债成为关注的焦点，当前(qián)地方债的规模和地方政府的偿债能(néng)力已经越来(lái)越被重(zhòng)视。如何(hé)如何(hé)处(chù)置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济学家李(lǐ)迅(xùn)雷发文称，地方债包括(kuò)地方一般(bān)债、专项债和(hé)包括城投债在内(nèi)的各种隐形债，其(qí)规模究竟(jìng)有多大(dà)，尚有争(zhēng)议(yì)，但增长(zhǎng)迅猛(měng)。包括银行、保(bǎo)险(xiǎn)、基金等(děng)在内的机构投资(zī)者是地(dì)方债(zhài)的(de)主(zhǔ)要持有者(zhě)，他们普遍(biàn)担心(xīn)的(de)还是城投债务、非(fēi)标等地方(fāng)政府隐(yǐn)形(xíng)债风险。例如，近期(qī)贵州省(shěng)政府发(fā)展研究中心提出(chū)，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠自身能力(lì)已无法得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地(dì)财(cái)政(zhèng)缩水的背景下，地方政府的财(cái)权(quán)与(yǔ)事权不(bù)匹(pǐ)配问题(tí)又凸显出来。在我国政府杠杆率水(shuǐ)平并不算(suàn)高的前提(tí)下，我国(guó)地(dì)方政府的杠(gāng)杆率水平确实够高了。需要调(diào)整中央和地方之间(jiān)债务(wù)余额的比例关系。“今(jīn)后应加大中央政府的(de)发债(zhài)规模，为地(dì)方经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在(zài)当(dāng)前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护地方(fāng)政(zhèng)府的(de)信用，防范区域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为(wèi)重要，故在(zài)城投公司还没有与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱钩(gōu)”至圣指儒家哪位代表人物是哪位圣人呢，至圣指儒家哪位代表人物是哪位圣人的称号之前，城(chéng)投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予(yǔ)困难省(shěng)份(fèn)一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，在政策上大力度(dù)支(zhī)持地(dì)方政府“化(huà)债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务至圣指儒家哪位代表人物是哪位圣人呢，至圣指儒家哪位代表人物是哪位圣人的称号成本、拉长债务期限(xiàn)（非(fēi)债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通(tōng)过政策性(xìng)银行或商业银行的低息(xī)资金来降低债务成本，让债务(wù)更加(jiā)容易(yì)滚续(xù)。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政策上支持地(dì)方政府通过出让(ràng)国有资产来偿债(zhài)。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台集(jí)团两次(cì)公(gōng)告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资(zī)。

　　以下文(wén)字来源(yuán)李迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方(fāng)债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城投(tóu)有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为(wèi)地方债务(wù)主要体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发行的(de)公司债(zhài)券和中期票据。按照(zhào)新预(yù)算法、“43号文”出(chū)台明确(què)城投(tóu)债与地方(fāng)政(zhèng)府信用脱钩，城投(tóu)公司(sī)定位由地方政府(fǔ)投融(róng)资(zī)机构转变为市场化运营(yíng)主体，地方政(zhèng)府不再对城(chéng)投债兜底。但实际上市场仍然(rán)把城投(tóu)债看作由地方(fāng)政府背书(shū)的(de)高信用等级(jí)债(zhài)券。

　　因此城投(tóu)公司通常都(dōu)是地(dì)方政府下设的投融资机(jī)构，很难(nán)完全独立成为与政府无(wú)关的纯市(shì)场化的企业。城投的(de)债(zhài)务主要包括向银行(xíng)借款和(hé)发行债券融资这两种方式，以前一(yī)种方式为主，但后(hòu)一(yī)种债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城投(tóu)有息(xī)债务快速扩张，每年增(zēng)速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投(tóu)有息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台发(fā)债(zhài)余额的增(zēng)长

图片(piàn)来源：Wind， 中(zhōng)泰(tài)证券研究所

　　因此，城投(tóu)平台实际(jì)上已经成为地方债务的主(zhǔ)要体现形式(shì)，规模明(míng)显超过地方政府(fǔ)的一(yī)般债和专项债之和(hé)。城投平台(tái)中，如(rú)今，城投平台(tái)的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约(yuē)案(àn)例(lì)，说明城投(tóu)债(zhài)仍属于地方政府背书(shū)的高等级(jí)信用债。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时有发生，银(yín)行贷款展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比较多(duō)。

　　地方政府(fǔ)应确(què)保城投债(zhài)按时兑付(fù)，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地方政府(fǔ)债(zhài)务增长和财政收入增速下(xià)降甚至(zhì)负(fù)增长的现象普遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西部省(shěng)份(fèn)，城投债的收益率普遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个(gè)省土地出让金对(duì)政府(fǔ)债务利息覆盖程(chéng)度(dù)不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城(chéng)投拿地(dì)之后，捉襟见肘的情(qíng)况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约之后(hòu)，对河(hé)南省乃至全国的信用债(zhài)市场都(dōu)造(zào)成负面冲击，信用(yòng)分层现象加剧，部分(fēn)经济偏弱区域被边(biān)缘化。例(lì)如青海、云(yún)南和(hé)天(tiān)津等近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽(suī)然2020年(nián)以来融资成(chéng)本有(yǒu)所(suǒ)下降(jiàng)，但(dàn)整体降幅相较全(quán)国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权(quán)平均(jūn)票面(miàn)利率降幅(fú)也(yě)明显不如全国。

　　当前(qián)在(zài)经济复苏不及预期的背景下，投(tóu)资者的风险偏好明显(xiǎn)下降(jiàng)。为此，地(dì)方政府应该确保城(chéng)投债的按(àn)时(shí)兑付。因为违约(yuē)不仅不能解(jiě)决债务问题，反而会恶化区域(yù)信用(yòng)环境，导致地(dì)方国企融资难、融资贵。从未来区(qū)域经济(jì)发(fā)展的(de)角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持续举债来实现经(jīng)济平稳增长，需要保(bǎo)持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支持地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城投债权人的持(chí)有信心，首先要确(què)保城投(tóu)债不违约，这就意味(wèi)着城投公司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中(zhōng)央提出(chū)“谁家的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方债不(bù)兜底，但建议给予困难省(shěng)份一(yī)定的“托底”支持，即在(zài)政策(cè)上(shàng)大力度支(zhī)持(chí)地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如(rú)城投公司(sī)的借新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债务期限(xiàn)（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性银行或商业(yè)银行的(de)低息资金来降低债务(wù)成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通过(guò)出(chū)让国有资产(chǎn)来偿债方面，也希望中央给予政策(cè)上的支持。因为今年(nián)3月1日，国资(zī)委在对政协十三(sān)届全国委员(yuán)会第五次会议第(dì)00503号(hào)提案的(de)答(dá)复中表(biǎo)示，将适(shì)时出台制(zhì)度(dù)规(guī)定及操作细则，探索国有(yǒu)权益(yì)份额规范化退出的有效(xiào)方(fāng)式和途(tú)径，充分发挥有限合(hé)伙企业的优势，助(zhù)力国有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获(huò)得(dé)收入偿还债务(wù)，典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅(máo)台集(jí)团两次(cì)公告无(wú)偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方政(zhèng)府的信用，防范(fàn)区域性金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之(zhī)前，城(chéng)投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

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