来源：梁(liáng)中(zhōng)华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并按计划缩(suō)表。坚持加息的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美联储(chǔ)声明较(jiào)3月有何(hé)变(biàn)化(huà)？第一，重(zhòng)申经济(jì)依(yī)然(rán)稳健(jiàn)，表述修改(gǎi)为“一季度经济温和增长，就业强劲，失业率在(zài)低位(wèi)”。第(dì)二(èr)，重申美国银行稳(wěn)健(jiàn)，明确银(yín)行风险导致家庭和企(qǐ)业信贷的收紧。第三，重申通胀(zhàng)压力，“通货膨(péng)胀仍然(rán)很高，委员会仍然(rán)高(gāo)度关注通货膨(péng)胀风(fēng)险”。第四，修改货币政策表述(shù)，重申“委(wěi)员会评估货币(bì)政策的滞后影响”，删(shān)除“委员会预计一些额(é)外的政策紧缩可能(néng)是适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经(jīng)济，认(rèn)为经济可能(néng)面临(lín)来自紧缩信贷的阻力(lì)，其影响(xiǎng)还需要时间来(lái)体现；预计美国经(jīng)济(jì)温和增长，有可能避免衰退，或者(zhě)是温和衰(shuāi)退。关(guān)于(yú)加息，本(běn)次加息依然是(shì)共识；认为原则(zé)上(shàng)不(bù)需(xū)要利率提高(gāo)那么高，正在评估是否达到限制(zhì)性(xìng)水(shuǐ)平，认为或已经达到（或已(yǐ)经接(jiē)近达到）。关于降息，强调劳动力市(shì)场在走(zǒu)弱(ruò)，但依(yī)然强(qiáng)劲，薪资水平仍高(gāo)；通胀有(yǒu)所缓(huǎn)和(hé)，但依然(rán)高企，远高于(yú)目标，降低通胀仍需较长时间，当前降(jiàng)息(xī)并不合适。关于银(yín)行和债务(wù)上限，强(qiáng)调(diào)地区性银行发挥非常重要(yào)的作用，不希(xī)望大型(xíng)银(yín)行进行大规模收购，银行业总(zǒng)体上有所改善，美国银行系统健康且具(jù)有(yǒu)弹性。强调应及时提高债(zhài)务上限(xiàn)。

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　　如(rú)期加息(xī)25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储(chǔ)5月(yuè)FOMC会议(yì)决定加息25BP，上调联(lián)邦基金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至2006年(nián)6月以来(lái)的高点。此外，上调准备金余额(é)利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔夜(yè)逆回购(gòu)利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要信贷利率至5.25％，上调隔夜(yè)回(huí)购利(lì)率至5.25％。

　　按计划缩表，美(měi)联储将(jiāng)继续(xù)减持美国(guó)国债(zhài)、机构债务和机构(gòu)抵押(yā)贷款(kuǎn)支持证券，上限(xiàn)为950亿美元（600亿美元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚(jiān)持加息(xī)的关键仍在于通胀压(yā)力(lì)较大。例如，3月美国核心通(tōng)胀(zhàng)季(jì)调环比仍在0.4％的高(gāo)位，且已经连续4个月处于高(gāo)位；核心(xīn)通胀年化(huà)同比也仍在4.9％，边(biān)际上(shàng)并没(méi)有(yǒu)明(míng)显降(jiàng)温(wēn)。本轮加息是80年代以来最快(kuài)的一次，10次(cì)便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来(lái)看，与(yǔ)2023年3月相比有(yǒu)哪些(xiē)变化？

　　关于经(jīng)济方面，重申经(jīng)济(jì)依然稳健。不过表述修改为“1季度经济活动以适(shì)度的速(sù)度增(zēng)长(zhǎng)，最近几个(gè)月就业增长强劲，失业率保持在(zài)低位”。

　　关(guān)于通胀方面，重(zhòng)申通胀压力(lì)。“通(tōng)货膨胀仍然很高”、“委员会(huì)仍然高(gāo)度关注通货膨胀风险”、“致力于恢复2％的通胀(zhàng)目(mù)标”。

　　关于加(jiā)息方面，或将停止加(jiā)息。重申(shēn)委员会将评(píng)估货币(bì)政策的滞后影(yǐng)响(xiǎng)，“在(zài)确(què)定(dìng)额(é)外的政(zhèng)策紧缩在(zài)多(duō)大程度上适合(hé)于随着时间的推移(yí)将通货(huò)膨胀(zhàng)率恢复到2％时，委员会(huì)将考虑货币政策的累积紧缩，货币(bì)政策影响经济活动和通货膨(péng)胀的滞后，以及经济和金融发展”。重点是(shì)删除了“委员会预计，一些额外的政(zhèng)策紧缩(suō)可能是适当的，以实现(xiàn)一(yī)种货币(bì)政策立(lì)场”，表明美联储加(jiā)息或将结束。

　　关(guān)于银行(xíng)风险，重申(shēn)美国银(yín)行稳(wěn)健。“美国银行体系稳(wěn)健(jiàn)且富有弹性”；明确银(yín)行风险导致(zhì)了家庭和企业(yè)信贷(dài)的收紧（上一次表(biǎo)述为(wèi)“可能”），重申这对经(jīng)济、就业和通胀的影响存在不确(què)定性，“家庭(tíng)和企业信(xìn)贷条(tiáo)件收紧可能会拖累经济活动(dòng)、就(jiù)业和通胀(zhàng)，这些影响的程度(dù)仍不确(què)定。”

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　　鲍威(wēi)尔有(yǒu)何表态？

　　关于经济(jì)，仍期待“软着陆”。美(měi)联(lián)储主席(xí)鲍威尔认为，经(jīng)济可能面临来(lái)自紧缩(suō)信(xìn)贷(dài)的阻力，其影响还需要(yào)时间来体现（尤其是住房和投资领域）。不过(guò)明确指出，如果美国出现经(jīng)济衰退，希望是温和的(de)；强调，美国可(kě)能会出现轻微的(de)经济衰退。

　　关于(yú)加息，或已(yǐ)经(jīng)达到限制性水平。美联储在3月议息(xī)会(huì)议时，就已经在讨(tǎo)论停止加息的问题；不过，鲍威(wēi)尔指出本次加息依然是共识，所(suǒ)有人(rén)全票通过(guò)，一些(xiē)政(zhèng)策制定者谈到停止加息，但(dàn)不(bù)是本次会议。

　　对于未来利(lì)率(lǜ)终点的问题，鲍威尔认为(wèi)原则上不需要(yào)利率(lǜ)提(tí)高那么高，正在(zài)评(píng)估是否达到(dào)限制性水(shuǐ)平(píng)，认为或已经达到了(le)限制性水平（或已经接近达到），也就意(yì)味着也许可(kě)以暂停(tíng)加(jiā)息了。后续(xù)政(zhèng)策变(biàn)化(huà)的关键仍(réng)是审视数据(jù)，尤其是通胀。

　　关(guān)于降(jiàng)息，当前并(bìng)不合适(shì)。鲍威尔强(qiáng)调(diào)，美(měi)国劳动力市场在走(zǒu)弱，但依(yī)然强劲，失业率仍在低(dī)位，薪资水平仍高，高于2％的通(tōng)胀水平。整体通(tōng)胀有所缓和(hé)，但(dàn)依然(rán)高企，远高(gāo)于目标水平，降低通胀仍(réng)需较长时间，当(dāng)前降息并(bìng)不(bù)合(hé)适。

　　关于(yú)银(yín)行风险，鲍威尔强(qiáng)调地区性(xìng)银行发挥非常重要的作用，不希(xī)望大(dà)型银(yín)行进行大规模收购(gòu)，银行业总(zǒng)体上有(yǒu)所(suǒ)改善，美国银行系统健康且具有弹性。银行(xíng)危机的(de)影响程(chéng)度目(mù)前尚(shàng)不(bù)确(què)定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔(ěr)强(qiáng)调应(yīng)及时提高债(zhài)务上(shàng)限，如果没有(yǒu)达成债(zhài)务(wù)协议，经济后果“高度不(bù)确(què)定”。此前，美国财政部长耶(yé)伦也强调，如果国会不尽(jǐn)早采取行(xíng)动提高债务上限(xiàn)，美国(guó)可能最早于6月1日出现(xiàn)债务(wù)违(wéi)约。

　　由于美(měi)联邦政府触及31.4万亿(yì)美元的法定举债上限，美(měi)国财政部于(yú)今年(nián)1月宣布采取特别(bié)措施，避免(miǎn)联邦政府发生(shēng)债务违约。美国国会预算办公室5月1日发布的最新报(bào)告(gào)显示，美国在6月初耗(hào)尽(jǐn)资金的风险较之前更高。

　　往前看，美(měi)国(guó)银(yín)行(xíng)风险演变成系统(tǒng)性风(fēng)险的概(gài)率或有限，但(dàn)中小银行破产或依(yī)然会出现(xiàn)。目前市场依然(rán)预期美(měi)联(lián)储6-7月(yuè)维持(chí)利(lì)率水平不变(biàn)，9月开始降(jiàng)息(xī)（概率达70％），年内至(zhì)少降息50BP（概(gài)率达90％）。我们认为，美国经济虽在(zài)下滑，但依然有(yǒu)韧性；美国通胀压力仍大(dà)，年内降(jiàng)息概率或较低。

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