金融界(jiè)5月(yuè)27日消息 近(jìn)日因为(wèi)昆明国资(zī)委的一(yī)封声明(míng)，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当(dāng)前地方债的规模和地方政府的偿债能力已经(jīng)越来越被(bèi)重(zhòng)视。如何如(rú)何处置地(dì)方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家(jiā)李迅(xùn)雷(léi)发文称，地方债包括地方一般债、专项债和包括城投(tóu)债在内的各(gè)种隐形债，其规(guī)模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包括银(yín)行、保险、基金等在内的机构投资者是(shì)地(dì)方债的主(zhǔ)要持有者，他们普遍担(dān)心的还(hái)是城投债务、非(fēi)标等地方政府隐形债风(fēng)险。例如，近期(qī)贵(guì)州省政(zhèng)府(fǔ)发展研(yán)究中心提(tí)出(chū)，“化债(zhài)工作推进异常艰(jiān)难，仅依(yī)靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地方(fāng)政府的财(cái)权与事权不匹配问题又凸显出来。在(zài)我国政府杠(gāng)杆率水(shuǐ)平并不算高的前(qián)提下，我国地方(fāng)政府的杠杆率水平确实(shí)够(gòu)高了。需(xū)要调整中央和地方(fāng)之间债务余额(é)的比例关系(xì)。“今(jīn)后应加大(dà)中央(yāng)政府的发债规(guī)模(mó)，为地方经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地(dì)方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要(yào)，故在(zài)城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难(nán)省(shěng)份一定的(de)“托底”支持，在(zài)政策上(shàng)大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮(bāng)助地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券(quàn)类债务展期(qī)，如遵义道桥实(shí)践银(yín)行贷款展期），通过政策性(xìng)银行或(huò)商业(yè)银行的(de)低(dī)息(xī)资金来降(jiàng)低债务成(chéng)本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策上支持地方政府通过出让(ràng)国(guó)有资产来偿债。他(tā)表(biǎo)示这类典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下文(wén)字来源(yuán)李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地(dì)方债(zhài)务(wù)的辨证(zhèng)思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城(chéng)投有息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为(wèi)地方债(zhài)务主要(yào)体现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发行的公司债券和中期票据(jù)。按照新预算法、“43号(hào)文”出台(tái)明确城投(tóu)债与(yǔ)地方政府信(xìn)用脱钩(gōu)，城投公司定位由地方(fāng)政府(fǔ)投融(róng)资(zī)机构转变为(wèi)市场化运营主体，地(dì)方(fāng)政府不再对城投债兜底(dǐ)。但实际(jì)上市(shì)场仍然把(bǎ)城投债(zhài)看作(zuò)由地方政府背书的高信(xìn)用等级(jí)债券。

　　因(yīn)此城投公司(sī)通常都是地方政府下设的投融资机构，很难(nán)完全独立成(chéng)为与政府无关(guān)的纯市场(chǎng)化(huà)的(de)企业。城投的债务(wù)主要包括(kuò)向银(yín)行借款和发行债券融资这两种方式，以前一种方式为主，但(dàn)后(hòu)一种债权融资的规模(mó)也(yě)不小，到(dào)2022年末，余额估(gū)计在13万亿(yì)元以上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年(nián)以来，全国城(chéng)投(tóu)有(yǒu)息债(zhài)务快速(sù)扩(kuò)张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万(wàn)亿元，相(xiāng)较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿(yì)元(yuán)增长了7倍(bèi)以上。

城投平台发债余额(é)的增长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此，城(chéng)投平台实际(jì)上已经成为(wèi)地方债务的主要体现(xiàn)形式，规模明显超过(guò)地(dì)方政府的(de)一般(bān)债(zhài)和专项(xiàng)债之和。城投平台中，如今，城投平台(tái)的(de)债券余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明(míng)城投债仍属(shǔ)于地方政府背书(shū)的(de)高等级信用债。但是，城投平台(tái)的(de)非标(biāo)违约情(qíng)况时有发生，银(yín)行贷款展期(qī)、调整还贷方(fāng)式的也(yě)比较(jiào)多。

　　地方政府应确(què)保城投债按(àn)时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当(dāng)前(qián)市场(chǎng)对地方(fāng)政府债(zhài)务增长(zhǎng)和财政收(shōu)入(rù)增速下降甚至(zhì)负增长的现(xiàn)象普(pǔ)遍担心，尤其对(duì)财(cái)力偏弱(ruò)的东北、中西部省份，城投债的收益率(lǜ)普遍(biàn)高(gāo)于东部发达(dá)省市(shì)。2022年13个省(shěng)土地(dì)出让金对政府债务(wù)利(lì)息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投(tóu)拿地之后，捉襟见肘的(de)情况(kuàng)更(gèng)加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省乃至全国的(de)信用(yòng)债(zhài)市场都造(zào)成负面(miàn)冲击，信用分层现象加剧，部分(fēn)经济偏弱区域(yù)被边缘化。例如青(qīng)海、云(yún)南和天津等近几年融(róng)资(zī)成本仍(réng)在上(shàng)升(shēng)；黑(hēi)龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资成(chéng)本(běn)有所下降(jiàng)，但整体降幅(fú)相(xiāng)较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉(jí)林(lín)、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利率(lǜ)降幅也明显不如全国(guó)。

　　当前在经济复苏不及(jí)预(yù)期(qī)的背景下(xià)，投(tóu)资者的风险偏好明显(xiǎn)下降。为(wèi)此，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因(yīn)为违约不(bù)仅不能解决(jué)债务问题，反而会(huì)恶化区域信(xìn)用(yòng)环境，导致地方国企融资难、融资(zī)贵。从未来区域经济发展的角度看，政府部(bù)门仍需要持续举债来实(shí)现经济(jì)平(píng)稳增(zēng)长，需要(yào)保持政府信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议(yì)中央大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要增(zēng)强城投(tóu)债权人(rén)的(de)持有信心，首先要确保城投债不违约，这(zhè)就意味着城(chéng)投公司(sī)能够具备低成本(běn)的借新还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提出“谁(shuí)家的孩子(zi)谁家抱”，意(yì)味着对地方债(zhài)不兜底，但建(jiàn)议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持，即(jí)在政策上大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”，如帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如(rú)城投公司的(de)借新还(hái)旧）降低债(zhài)务(wù)成(chéng)本、拉长债务期限（非(fēi)债(zhài)券类债务(wù)展(zhǎn)期(qī)，如遵义道桥实践银(yín)行(xíng)贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政策性银行(xíng)或商(shāng)业银(yín)行的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　此(cǐ)外，对(duì)于地(dì)方政府(fǔ)可否通过出让国有(yǒu)资产(chǎn)来(lái)偿(cháng)债(zhài)方面，也希望中央给予政(zhèng)策上的支(zhī)持。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员会第五次会议第(dì)00503号提(tí)案的答复中表示(shì)，将适时出(chū)台制度规定(dìng)及操作细则，探索国(guó)有权益份(fèn)额规范化退出的有效(xiào)方式和途(tú)径(jìng)，充分发挥有限(xiàn)合伙企(qǐ)业的优势，助力(lì)国有企(qǐ)业创新(xīn)发展。

　　通(tōng)过出让国有企业股权获得收入偿(cháng)还债(zhài)务，典(diǎn)型案例为“茅(máo)台化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团(tuán)两(liǎng)次公塑料是不是绝缘体告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅(máo)台总股本8％，按当(dāng)时市(shì)价计量市(shì)值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经济(jì)转型(xíng)的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区(qū)域性(xìng)金(jīn)融风险显得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有(yǒu)与政府部门完(wán)全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

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