5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告称，其累计有(yǒu)效(xiào)认购申请份额(é)总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上(shàng)限，将启动比例(lì)配售。这则(zé)小公(gōng)告体现出市场对这一“中(zhōng)特估(gū)”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为市场关注(zhù)焦点，中国基金报(bào)采访多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国(guó)央(yāng)企主题基金发行，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科(kē)技引领、央企(qǐ)现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在(zài)情(qíng)绪(xù)上是构成催化因素的(de)，近期(qī)银行股大(dà)涨的一个(gè)催化因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的申报发行，我认为(wèi)确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家基金章(zhāng)恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密集(jí)申(shēn)报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这(zhè)样的(de)布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将成为行情进一步上涨的催化剂(jì)。去(qù)年(nián)以来(lái)公募基金(jīn)发行(xíng)整(zhěng)体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国央企主题基金申报(bào)和发行，行情火热下(xià)将为市场带来(lái)增(zēng)量资(zī)金，有(yǒu)望(wàng)推动进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监(jiān)王(wáng)帅认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方(fāng)面是因为(wèi)新一轮深化国(guó)企改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上(shàng)市公(gōng)司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投(tóu)资者提(tí)供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与(yǔ)到(dào)央(yāng)国企投资。另一(yī)方面是落实公募基金(jīn)行(xíng)业高质量(liàng)发展的(de)要(yào)求，引导(dǎo)更多资金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服务实(shí)体经(jīng)济(jì)和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标(biāo)的和(hé)板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情的(de)催化剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行情明显，中特估和人(rén)工智能(néng)成为(wèi)两大明(míng)显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在此背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注(zhù)三(sān)大行(xíng)业(yè)，火(huǒ)电、券商、军工，这三大(dà)行业主要(yào)是(shì)央企或地方(fāng)国(guó)资所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行(xíng)业本(běn)身基(jī)本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向上变(biàn)化的(de)机会(huì)，比如火电(diàn)，会受益(yì)于(yú)煤炭价(jià)格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年(nián)改(gǎi)革的(de)成果(g明堂人形图的作者是谁，明堂人形图的作者是谁写的uǒ)，是(shì)非常基本面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中特估(gū)的投资(zī)机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视(shì)中特估(gū)的投(tóu)资(zī)机会，判(pàn)断(duàn)中特(tè)估(gū)的机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一(yī)路”的(de)主题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高的品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二(èr)阶段是(shì)未来两年，在主题(tí)性机(jī)会消散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计(jì)对国央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我(wǒ)们判断经营成果(guǒ)随之改(gǎi)变是一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在挖掘公司经营层面可能发生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医(yī)药和消费等(děng)行业。

　　其(qí)实一季(jì)报已(yǐ)经(jīng)显(xiǎn)露出不(bù)少基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所(suǒ)数据显示，偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报(bào)披露(lù)的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基(jī)金持有股(gǔ)票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在(zài)偏股主动型基金的(de)持(chí)仓(cāng)中，占比明(míng)显提高。上述数据显示(shì)，根据偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季(jì)度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信(xìn)证券(quàn)数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公(gōng)募基金(jīn)对港股央(yāng)国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企(qǐ)持(chí)股总市值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公司的投研，落实到(dào)日(rì)常的投研流(liú)程(chéng)和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投研(yán)力量，更有专门构(gòu)建国(guó)央企股票库。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层设(shè)计(jì)改变研究(jiū)员过去(qù)对(duì)国央企(qǐ)的固定思维，需要实地(dì)考察(chá)国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利用(yòng)当(dāng)前国央企愿意交流(liú)的契机，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要求研究员(yuán)将自(zì)己所覆盖行业的所(suǒ)有国(guó)央(yāng)企构建(jiàn)专门的(de)股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实(shí)地调研的的成(chéng)果，了解国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务(wù)导向的变化，结(jié)合行业趋势和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要认识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续(xù)发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中(zhōng)特估”应(yīng)该(gāi)是(shì)在此基础(chǔ)上构建(jiàn)的具(jù)有时代特征和(hé)中国特色、符合国家战(zhàn)略导向(xiàng)的(de)估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的(de)行业和公司，一直在发生的(de)变化(huà)。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基(jī)金一(yī)直非常关(guān)注传统(tǒng)产业的变化，诸如(rú)煤(méi)炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是(shì)一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特估(gū)这波行情的(de)机(jī)会的。同时(shí)，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席经济(jì)学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资(zī)本市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需(xū)要。明确(què)该体系(xì)的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最(zuì)终(zhōng)该体系(xì)能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔(bá)估值是很大的认知误(wù)区，市(shì)场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是(shì)国(guó)民经济的支柱，国企央企发(fā)展要符合(hé)国家战略发展发向，更需要承担社(shè)会(huì)公共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金(jīn)经理认为，对于(yú)国(guó)央企(qǐ)的(de)估(gū)值方(fāng)式要充分体现企业的(de)社会价值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社(shè)会价值(zhí)、符(fú)合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价(jià)值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价(jià)值(zhí)评价体系，改变从以私人(rén)股东权益出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要方(fāng)法的单一价(jià)值估(gū)值(zhí)体系(xì)，转向社(shè)会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入中国特色的(de)ESG评价体(tǐ)系(xì)，充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时(shí)基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国(guó)内团(tuán)队(duì)对于中国特色ESG披露(lù)与(yǔ)评价体系不断探索，结合国(guó)际(jì)通用规(guī)则(zé)，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系(xì)，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业(yè)务总监、基金经理(lǐ)王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的可持续估值，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社(shè)会(huì)责任(rèn)等要素对企业稳健成(chéng)长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持(chí)续(xù)增长的盈(yíng)利(lì)、科技(jì)创新对提(tí)升企业内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策略(lüè)构(gòu)建等实(shí)务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可以使用，包括净资(zī)产(chǎn)收益(yì)率(lǜ)、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经(jīng)理李(lǐ)欣更细致分析在估(gū)值(zhí)思(sī)维、估值结论(lùn)、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其(qí)包括产业(yè)链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向上(shàng)明堂人形图的作者是谁，明堂人形图的作者是谁写的的研究，强调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞争力和(hé)可持续发展等各种(zhǒng)因素(sù)与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结论和判断的影响上，也(yě)使得中国(guó)特色(sè)的估值体系与(yǔ)传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化(huà)，还有估值结论和估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为了更好(hǎo)地适(shì)应中国(guó)的市场和(hé)经(jīng)济(jì)特(tè)点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济学家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)直(zhí)言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可(kě)以使用。

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