“现在的(de)房地产(chǎn)很(hěn)难再出现(xiàn)像过去(qù)十年的系统性行(xíng)情。”思(sī)睿(ruì)集团合(hé)伙人、首席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈(yù)加明显，让机构和投资者的关注度从(cóng)板块向单(dān)个标(biāo)的转移。上海利檀投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来(lái)看，无论是(shì)业绩，还是估(gū)值(zhí)，房(fáng)地(dì)产(chǎn)都已经双(shuāng)杀到了最底部，而且是反复地杀到了底部(bù)，再往下的(de)空间(jiān)已经不(bù)大了(le)。

　　三道(dào)红线(xiàn)等指标

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔法重要(yào)参考

　　那么如何寻找房(fáng)地产个股的阿尔法呢虾青素精华液适合什么年龄段，用虾青素擦脸一年后(ne)？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进(jìn)行选择，需要非常小心，避(bì)免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆雷的(de)情况。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满足以(yǐ)下(xià)三个基(jī)准(zhǔn)：有大的国(guó)资(zī)背(bèi)景的、杠杆率较低的(de)、此(cǐ)前没有踩(cǎi)过红线的(de)。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今年房地产的开发资金来源，可以发(fā)现，其(qí)实银(yín)行的(de)信贷倾向(xiàng)是(shì)不(bù)太愿意给房企贷款的(de)，房企的主(zhǔ)要资(zī)金来源来自新(xīn)盘(pán)的销售。但今年新(xīn)房(fáng)的销售情况(kuàng)相较一(yī)般(bān)。再关(guān)注一下，哪(nǎ)些(xiē)房企能(néng)从银行拿(ná)到钱(qián)，其实主(zhǔ)要还是那(nà)些有国(guó)企背(bèi)景的(de)房企，民营房企相对比(bǐ)较困(kùn)难，所以整个行业出(chū)现了一个很明(míng)显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各(gè)个方面都非常(cháng)明显。现在有国资背景的房企在资(zī)本市场表(biǎo)现相对较好，但(dàn)没有国资(zī)背景(jǐng)的民营房企股价(jià)大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zài)房地产行业内，我(wǒ)们的逻辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而具体到如何(hé)挖掘(jué)，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业(yè)的成本优(yōu)势，更具体(tǐ)一点，就是它的净(jìng)借贷(dài)水平（净负债率）是不是行(xíng)业内(nèi)的最低水(shuǐ)平(píng)；利润(rùn)率是不是(shì)行业内(nèi)最高的；融资成本是否(fǒu)是行业内(nèi)最低的；建安成(chéng)本(běn)是否也(yě)是(shì)业内(nèi)最低的(de)；这些(xiē)都是我们看(kàn)重的一(yī)家房企的综(zōng)合成本。

　　需(xū)要(yào)注意的是，能够同时满(mǎn)足上述条件的房企并不多(duō)。即(jí)便(biàn)是在国央企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根(gēn)据(jù)Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末(mò)，天房发展(zhǎn)、陆(lù)家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道(dào)红(hóng)线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京(jīng)投发展、光(guāng)明地产、云南(nán)城投、首开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投控股等国(guó)央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警惕其(qí)重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有着较稳(wěn)健特色的国央企房(fáng)企，其财务指标称(chēng)得上完全健康的仍是少数。而更加值得注意的是(shì)，在(zài)2022年，不(bù)少国企(qǐ)，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张。而(ér)这无疑(yí)又进一(yī)步考验着(zhe)国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张弛(chí)有(yǒu)度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备优质“弹(dàn)药”；但过(guò)于乐观的预(yù)判(pàn)未来市场，以及过于(yú)激进的(de)扩张拿地节奏也有(yǒu)可能让房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它(tā)从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年(nián)的净借(jiè)贷比例(lì)都维持在33％左右，完全没有(yǒu)增加(jiā)杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其(qí)开始(shǐ)在一线城市(shì)进行大举拿地，净(jìng)负债率也由(yóu)此前(qián)的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同(tóng)时(shí)，该房企新(xīn)购入(rù)地块也实(shí)现了快速的开盘(pán)利用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘(pán)入市。像这(zhè)类(lèi)企业就符(fú)合“最后的赢(yíng)家”的(de)特点。一(yī)方面，在于它本(běn)身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中(zhōng)一(yī)半(bàn)在一(yī)线城市，另外(wài)一半也主要集中在强二线和二线城(chéng)市；另一方面，它(tā)的扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉(jué)又回到(dào)了2016年、2017年(nián)，或(huò)者说(shuō)看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营(yíng)企业的(de)影子(zi)。虽然说(shuō)，见到机会时(shí)要出手，但出手(shǒu)的章法(fǎ)仍要(yào)小心，如果负债率扩(kuò)张得太快(kuài)，但未来的两(liǎng)年市(shì)场(chǎng)没有想象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么(me)如(rú)何来衡(héng)量一家房(fáng)企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是(shì)看(kàn)房企的净负(fù)债率(lǜ)水平(píng)，在我(wǒ)看来，这个(gè)比(bǐ)例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得(dé)过于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要(yào)比“三道(dào)红线”对房企的净负(fù)债率要(yào)求不(bù)得高于100％要更(gèng)加严格。陈昊(hào)扬解释，当前房地产行业的(de)复苏(sū)速(sù)度并没有那么快，所以要(yào)规(guī)避(bì)公司净负债率(lǜ)提高到(dào)一(yī)个(gè)比(bǐ)较(jiào)危险(xiǎn)的水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房企(qǐ)梳理(lǐ)发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地(dì)产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债(zhài)率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在践行较积极的拿(ná)地策略(lüè)的(de)同时，也较好地控制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别民营房企

　　或(huò)具(jù)备“最(zuì)后赢家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实(shí)际上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央(yāng)企(qǐ)与民营房(fáng)企，但在各维度的实(shí)际(jì)表现(xiàn)上，国央企确实(shí)会(huì)更胜一筹。如国央企的融资成本(běn)更(gèng)低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做到想融就(jiù)融，这样(yàng)，国央企自然而(ér)然就具有天(tiān)然优势。

　　虽然(rán)对(duì)比民营房企，机构更加看好国央(yāng)企(qǐ)，但这也并(bìng)不意味着，民(mín)营企业中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房企同(tóng)样(yàng)受到机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团的十大流通股东中新进了“中(zhōng)国工商(shāng)银行股份有(yǒu)限公(gōng)司－景顺长城中国回报灵活配置混(hùn)合型证券投资(zī)基金(jīn)”“全(quán)国社(shè)保基金一一六(liù)组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿(yì)私(sī)募珠海阿(ā)巴马资(zī)产管理有限公(gōng)司就长期持(chí)有滨(bīn)江(jiāng)集团。根据(jù)一(yī)季(jì)报(bào)，该资(zī)产公司的几只产品合计(jì)持(chí)有(yǒu)滨江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青(qīng)睐，和其自(zì)身的(de)基(jī)本面表(biǎo)现存(cún)在(zài)一(yī)定关(guān)系。2020年以(yǐ)来的近三年时间(jiān)，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土房(fáng)企的滨江集(jí)团仍是(shì)表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在业绩表现、销售(shòu)规模(mó)、新(xīn)增土储(chǔ)、股价表现等多维度(dù)都(dōu)表现(xiàn)了(le)较(jiào)强的(de)增长势头(tóu)。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归(guī)母(mǔ)净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次实(shí)现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近期发布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了扣(kòu)非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍能保持自身业绩的(de)持续增长，和滨江集团扎(zhā)根杭(háng)州的战(zhàn)略布(bù)局关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江集团有近七成营(yíng)收来自杭(háng)州地区(qū)，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近(jìn)三(sān)年持续稳居杭州房企(qǐ)销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨(bīn)江集团在杭州的土(tǔ)储补充同样(yàng)较(jiào)为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住(zhù)在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额(é)依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续(xù)稳居杭州的(de)本土第(dì)一(yī)。

　　而滨江集团(tuán)在(zài)杭(háng)州的较突出表(biǎo)现，也(yě)让(ràng)滨(bīn)江集(jí)团的房企排名(míng)迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的(de)房企排名已冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻了超一倍以上，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团更是迎来多家(jiā)机构的(de)集中(zhōng)调(diào)研。滨(bīn)江集团发布公告(gào)表(biǎo)示，公(gōng)司于5月10日接(jiē)受了信达证券、金鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养老(lǎo)、新华(huá)养老(lǎo)等(děng)18家机构调(diào)研。

　　产(chǎn)业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家(jiā)居、物(wù)业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是房地(dì)产产业链上(shàng)的中游(yóu)环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应用行业主要包(bāo)括(kuò)中介服(fú)务、家用(yòng)电器(qì)、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开(kāi)发(fā)环节(jié)与上游材(虾青素精华液适合什么年龄段，用虾青素擦脸一年后cái)料端(duān)息(xī)息相(xiāng)关，新盘开工(gōng)不足(zú)导致(zhì)上游不被看(kàn)好，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿(ā)尔(ěr)法的思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进入存量(liàng)房(fáng)时(shí)代，所以对地产产业链，尤其(qí)是偏消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民保有的住房(fáng)规模越来越大，随着时间的增加，内装更新的需求也会(huì)越来越多。美国过去的(de)数据充分说明了这一点，在新房(fáng)销售(shòu)见顶(dǐng)之后，家具消费的增长却一直都很(hěn)好(hǎo)。对于地产产业链，我(wǒ)们(men)相对看(kàn)好(hǎo)和内装相关的行业，例(lì)如消费建材(cái)、家居装饰(shì)等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表示。

　　而根据(jù)《红(hóng)周刊(kān)》对下游(yóu)细(xì)分(fēn)中相(xiāng)关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计，目(mù)前(qián)暂居前两位的(de)都是(shì)来自家纺赛道(dào)的公司，它们(men)分别是富安(ān)娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在月(yuè)线连收七根(gēn)阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已(yǐ)经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居(jū)、生活(huó)类产(chǎn)品的研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥(yōng)有原创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第一季(jì)度报(bào)告(gào)显示(shì)，报告期内，富安娜(nà)实现(xiàn)营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的十(shí)大流(liú)通股(gǔ)股东来看，能(néng)够发(fā)现该股(gǔ)早(zǎo)已成为(wèi)基金(jīn)重(zhòng)仓股的(de)天(tiān)下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值(zhí)发现、中欧潜力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵(líng)动价值(zhí)、宝(bǎo)盈新价值和私(sī)募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半壁江山。需要(yào)强调的(de)是，中欧的两(liǎng)只基金都是(shì)价值派基金经(jīng)理(lǐ)曹(cáo)名长在管(guǎn)的产品，首季其同时重仓(cāng)的(de)房地产产业链(liàn)股(gǔ)票还有金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的家(jiā)居板块也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一(yī)度沉寂，不(bù)过好(hǎo)在困境反(fǎn)转露出曙光，家居板块中年(nián)内表现最好的是志邦家居(jū)。同一时间段，该股年内上涨已经超过23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论是营收还是归母净利润，公司都实(shí)现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的(de)十大(dà)流通股股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发(fā)基金经理罗(luó)洋(yáng)慧眼(yǎn)独具，一(yī)季报中他管(guǎn)理的广发策略优选和广发安(ān)宏回报均增加了持股，而这(zhè)两只产品也成(chéng)为志邦家居十大流通股股(gǔ)东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的(de)情有独钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱柜(guì)中(zhōng)，他管理的全部(bù)三只产品均登榜(bǎng)十大流通股股东(dōng)，其(qí)也成为他(tā)的独门(mén)重仓(cāng)股。

　　除去(qù)家居家纺外，下(xià)游的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类(lèi)标的大(dà)多在(zài)香港上市，如何选(xuǎn)择(zé)成为难(nán)题。对此，前(qián)述上(shàng)海公募(mù)基金经理(lǐ)举(jǔ)例(lì)分析：“物业服务不是(shì)一个高毛(máo)利的(de)行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它在中高(gāo)端楼(lóu)盘占比是(shì)比较(jiào)高的，每年到期的合(hé)同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项目到期之虾青素精华液适合什么年龄段，用虾青素擦脸一年后后，经过两三(sān)轮合同周期还能(néng)做(zuò)到产(chǎn)品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因(yīn)为物业公司很容(róng)易一开始是挣钱的，后(hòu)面因为保安(ān)这些固定人员成本的(de)年度增长(zhǎng)，不过服(fú)务没(méi)有特别好(hǎo)，客户没有那(nà)么满意(yì)，能做(zuò)到提价难度是非常大(dà)的。但是(shì)该公司能在业内做到到期之(zhī)后(hòu)提价率比较高，这跟它的定位(wèi)和比较好(hǎo)的(de)服务是有关系的。”他(tā)进一(yī)步强调。

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