来源(yuán)：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如(rú)期(qī)加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美联储声明较(jiào)3月有何变化？第一，重申经济依然(rán)稳(wěn)健，表述修改为“一季度经(jīng)济温(wēn)和增长，就业强(qiáng)劲，失业率(lǜ)在低位”。第二，重申美国银(yín)行稳健，明确银行(xíng)风险导致家庭和企(qǐ)业信贷的收紧。第三，重申通胀压(yā)力，“通货(huò)膨胀仍然很高，委员会仍然高度关注通货膨胀风险”。第四，修改(gǎi)货币(bì)政策表述，重申(shēn)“委(wěi)员会评估货币政策的滞后影响(xiǎng)”，删除(chú)“委员会(huì)预计一些(xiē)额(é)外的政策紧缩(suō)可能是适(shì)当的”。

　　鲍威尔(ěr)有(yǒu)何表(biǎo)态？关于(yú)经济，认为经济可能(néng)面(miàn)临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其影响还(hái)需要(yào)时(shí)间来体现(xiàn)；预计美国经济温和增长(zhǎng)，有可能避免衰退(tuì)，或者是温和衰退。关于加(jiā)息，本(běn)次加息依然是共(gòng)识；认为原则上不需(xū)要(yào)利率提高(gāo)那(nà)么高，正(zhèng)在评(píng)估(gū)是否达到限制(zhì)性水平(píng)，认为或已(yǐ)经达(dá)到（或已经接近达到）。关于降息，强调劳动力(lì)市场在走(zǒu)弱(ruò)，但(dàn)依然强劲，薪资水平仍高；通胀(zhàng)有所(suǒ)缓(huǎn)和，但依然高企，远高于目(mù)标，降低通胀(zhàng)仍需较长时(shí)间，当(dāng)前降息并不合适。关于银行和债务上限，强调地(dì)区性银(yín)行发挥(huī)非常重要的作用，不希(xī)望大型银(yín)行进行大(dà)规模收购，银行业(yè)总体(tǐ)上有所改善(shàn)，美国(guó)银行系(xì)统健康且(qiě)具有弹性(xìng)。强调(diào)应及(jí)时提(tí)高(gāo)债务上限。

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　　如期加息(xī)25BP

　　如(rú)期加(jiā)息25BP。2023年5月(yuè)3日(rì)，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上调联(lián)邦基金利率区间至(zhì)5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月(yuè)以来(lái)的高(gāo)点。此(cǐ)外，上调准(zhǔn)备金(jīn)余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要(yào)信(xìn)贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联(lián)储将继(jì)续减持美国(guó)国债、机(jī)构债务(wù)和机(jī)构抵押贷款支持证券，上限为950亿美(měi)元(yuán)（600亿美元(yuán)国债(zhài)和350亿美(měi)元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联储坚持加息的关键仍在于通胀压力较大。例如，3月美国核心通(tōng)胀季调环比仍在(zài)0.4％的高位，且已经连续4个月处于高位；核心通(tōng)胀年化同比也仍在(zài)4.9％，边际上并(bìng)没(méi)有(yǒu)明显降温。本(běn)轮加(jiā)息(xī)是80年(nián)代以来最(zuì)快的一(y仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了ī)次，10次(cì)便累(lèi)计加息500BP。

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　　加(jiā)息或将结(jié)束

　　从声明(míng)来看，与2023年3月相比(bǐ)有哪些变化？

　　关于经济(jì)方(fāng)面(miàn)，重申经济依然稳健(jiàn)。不过(guò)表述修(xiū)改为(wèi)“1季度(dù)经济活动以(yǐ)适度的(de)速(sù)度(dù)增长，最近(jìn)几个月(yuè)就业增长强劲，失业(yè)率保(bǎo)持在低(dī)位”。

　　关(guān)于通胀方(fāng)面，重申(shēn)通胀(zhàng)压力。“通(tōng仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了)货膨胀仍然很(hěn)高”、“委员(yuán)会仍(réng)然(rán)高度关注通货膨(péng)胀风(fēng)险”、“致力(lì)于恢复(fù)2％的(de)通胀目标”。

　　关于加息方面，或将停止加息(xī)。重(zhòng)申委员会(huì)将评估货币政策的滞后影响，“在确定额外的政(zhèng)策紧缩在(zài)多(duō)大程(chéng)度上(shàng)适合于随着时间的推移将通货膨胀率恢复到2％时，委(wěi)员会将考虑(lǜ)货币(bì)政策的累积紧缩，货币政(zhèng)策影响(xiǎng)经济(jì)活动(dòng)和通货膨胀的滞后，以及经济和(hé)金融发展”。重点是(shì)删除(chú)了“委员会预计，一些额(é)外(wài)的政(zhèng)策(cè)紧缩(suō)可(kě)能(néng)是适当(dāng)的，以实现一(yī)种(zhǒng)货币政策(cè)立场”，表明美联储加息或将结束。

　　关于银行(xíng)风险，重申美国银行稳健。“美(měi)国银行体系稳健且富有弹性”；明确(què)银行风险导致了(le)家庭和企业信贷的(de)收紧（上(shàng)一次表(biǎo)述为“可能”），重申这对(duì)经济、就业和通胀的影响存在(zài)不(bù)确定性，“家庭(tíng)和企(qǐ)业信贷条件收紧可能会拖累(lèi)经济活动、就业和通胀，这些影响的程度(dù)仍不确(què)定。”

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　　鲍(bào)威尔(ěr)有何表态？

　　关于(yú)经济，仍期待“软着陆”。美联(lián)储主(zhǔ)席鲍威尔认为，经济(jì)可能面临(lín)来自(zì)紧缩信(xìn)贷的阻力，其影响(xiǎng)还(hái)需要时间来体现（尤其是住房(fáng)和投资领域）。不过(guò)明(míng)确指出(chū)，如果美国出现经济衰退，希望是温和的；强调(diào)，美(měi)国可(kě)能会出现轻微的(de)经济(jì)衰(shuāi)退。

　　关于加息，或已经达(dá)到限制性水平。美联储在3月(yuè)议息会议时，就已经在讨论(lùn)停止加息的(de)问题；不过，鲍威尔指出本次加息(xī)依然是共识，所有人全(quán)票通过，一些(xiē)政策制(zhì)定(dìng)者谈到停止加息，但不是本次会议(yì)。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威(wēi)尔(ěr)认为原则(zé)上(shàng)不需要(yào)利率提(tí)高(gāo)那么高，正在评估是否达到限制性水平(píng)，认为或已经达到了限(xiàn)制(zhì)性水(shuǐ)平（或已经接近达(dá)到），也就意(yì)味着也许可以(yǐ)暂(zàn)停加息了。后续(xù)政策变化的关键仍是(shì)审视(shì)数据，尤(yóu)其是通胀(zhàng)。

　　关(guān)于降(jiàng)息，当前并(bìng)不合适(shì)。鲍威尔强调，美(měi)国劳动(dòng)力市场在走弱，但(dàn)依然(rán)强(qiáng)劲，失(shī)业率仍(réng)在低位，薪(xīn)资(zī)水平(píng)仍高，高于2％的通(tōng)胀水(shuǐ)平。整体(tǐ)通(tōng)胀有所缓(huǎn)和，但(dàn)依然高(gāo)企，远高于目标(biāo)水(shuǐ)平，降低通胀(zhàng)仍需较(jiào)长时间，当前降息并不合适。

　　关于银(yín)行风险(xiǎn)，鲍(bào)威尔强调地区性(xìng)银行发挥非(fēi)常(cháng)重要的作用，不希望大型(xíng)银行进行大(dà)规模(mó)收(shōu)购(gòu)，银行业总(zǒng)体(tǐ)上(shàng)有(yǒu)所改善(shàn)，美(měi)国银(yín)行系统(tǒng)健(jiàn)康且具有弹性。银行(xíng)危机(jī)的影(yǐng)响程度(dù)目(mù)前尚不确定。

　　关于(yú)债务上限(xiàn)风险，鲍威(wēi)尔强调(diào)应及(jí)时提高(gāo)债(zhài)务(wù)上限，如果(guǒ)没有达成(chéng)债务(wù)协议，经济后(hòu)果“高度不(bù)确定”。此(cǐ)前，美国财政部长(zhǎng)耶伦也强调，如果国会不尽早采取行动提高债务上限，美国可能最(zuì)早于6月(yuè)1日出(chū)现债(zhài)务违(wéi)约(yuē)。

　　由于美(měi)联邦(bāng)政府(fǔ)触及31.4万亿(yì)美元(yuán)的法(fǎ)定(dìng)举(jǔ)债上(shàng)限，美国财政部(bù)于今年1月宣布采取特别措施，避免联邦政府发生债务违约(yuē)。美国国(guó)会预算办公室(shì)5月1日发布(bù)的(de)最新(xīn)报告显(xiǎn)示(shì)，美(měi)国(guó)在(zài)6月(yuè)初耗尽(jǐn)资金的风险较之(zhī)前更(gèng)高。

　　往前看，美国(guó)银(yín)行风险演(yǎn)变(biàn)成系统性(xìng)风险的概率(lǜ)或有限，但中小银行破产(chǎn)或(huò)依然会出现。目(mù)前市场依然预期美联储6-7月维持利率水平不变，9月开始(shǐ)降息(xī)（概率达70％），年(nián)内至少降息50BP（概率(lǜ)达90％）。我们认(rèn)为，美国经济(jì)虽在下滑，但依然有韧(rèn)性(xìng)；美国通(tōng)胀压力仍(réng)大，年内(nèi)降(jiàng)息概(gài)率或(huò)较低。

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