文丨明(míng)明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利率自(zì)低(dī)位持续(xù)上行，即便税期结(jié)束，资(zī)金利率却(què)仍未回落，反而进一步走高(gāo)。我们认为主要是(shì)源于：①货币政策力度(dù)边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行(xíng)资金融(róng)出意愿(yuàn)与能力降低。③资金(jīn)较为拥挤导致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增(zēng)加。考虑假期和(hé)月末因(yīn)素，预计短期内，资金利(lì)率下行空间有(yǒu)限，波动幅(fú)度加大，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流(liú)动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及(jí)头寸管理的影响。

　　压缩面膜蚕丝和纯棉的哪个好用，压缩面膜哪个牌子好用▍近期资金利率(lǜ)持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行(xíng)，然而(ér)税(shuì)期结束后却并未(wèi)回(huí)落，4月21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔夜利(lì)率上行(xíng)幅度(dù)更大。从隔夜利率角度观(guān)察，银(yín)行与(yǔ)非银(yín)机构间流动性分(fēn)层(céng)现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限(xiàn)利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我(wǒ)们认为税(shuì)期结束，资金不松，主要有以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚(jiān)持以我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头，保(bǎo)持货币信贷(dài)合理增长，确保利率水平(píng)合适(shì)，在(zài)追求经济提振(zhèn)的同(tóng)时，也(yě)注重防范市场过热带(dài)来的金融风(fēng)险。在(zài)满足广义流动性供需匹配的前提下，货(huò)币(bì)工具(jù)力度可(kě)能会有所回摆。从央(yāng)行的具(jù)体(tǐ)操作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量(liàng)续做，逆回购投放低量操作，结构性工(gōng)具“有进(jìn)有退”，均预示后续政(zhèng)策将更(gèng)加(jiā)“精准有力”，流动性投放趋(qū)于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导(dǎo)致(zhì)银行资金融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通(tōng)常是缴(jiǎo)税(shuì)大(dà)月，因此走款可能对(duì)银行间流动性带来了一定(dìng)的压(yā)力(lì)。此外，参考(kǎo)近(jìn)期(qī)票据利率走势，预(yù)计信贷增速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预(yù)计仍将保(bǎo)持同(tóng)比多增的态势。税(shuì)期缴款(kuǎn)叠加信(xìn)贷投放，银行系(xì)统整体资金流出，因此向同业(yè)融出的意(yì)愿和能力(lì)有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金(jīn)较为(wèi)拥挤可(kě)能会(huì)导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者(zhě)对于(yú)未来一个(gè)月资(压缩面膜蚕丝和纯棉的哪个好用，压缩面膜哪个牌子好用zī)金利率上行的担忧增(zēng)加(jiā)。

　　从质押式回购成交量和我们(men)测算的杠杆率来看，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆情绪(xù)有所降(jiàng)温，但依然处(chù)于历史相对积极的(de)水平，导致债市(shì)敏感度增加。此外(wài)投资者对(duì)货币政策力度以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情况(kuàng)仍存(cún)担(dān)忧，使得(dé)市场上对于未来一个月内资金(jīn)价格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一压缩面膜蚕丝和纯棉的哪个好用，压缩面膜哪个牌子好用假期临近，回购(gòu)资(zī)金(jīn)的(de)期限被(bèi)动(dòng)拉长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往往财(cái)政集中支出，向(xiàng)市场释放资(zī)金；但跨月前夕银行资金融(róng)出意愿(yuàn)一般较低，预计资金波动幅度较大。对于(yú)债(zhài)市(shì)而言，短期交易主(zhǔ)线或延续(xù)政策与基本面预期交(jiāo)易，预(yù)计利率以震(zhèn)荡走势为主，建议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅(fú)收紧对债市(shì)情(qíng)绪以及头(tóu)寸(cùn)管(guǎn)理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及预期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银(yín)行间市场流动性过快收紧。

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